Grammarly 再融 10 亿 ARR 超 7 亿美金，采用了独特的融资方式
当 AI 开始爆发后，很多人都认为 Grammarly 将会被干掉，但事实是，Grammarly 的增长似乎还大大加速了，并且在去年底收购了估值 14 亿美金的 Coda，并让 Coda 的 CEO 来担任整个公司的新 CEO《130 亿美金 Grammarly 收购 14 亿美金 Coda，或打造 Notion 最大竞争对手》。
今天，Grammarly 宣布再次获得 10 亿美金融资，由 General Catalyst 的客户价值基金（CVF）投资，资金将主要用来扩大销售和营销规模，并进行战略性收购。
现在，Grammarly 的日活用户为 4000 万，年收入超过了 7 亿美金并且盈利良好，这是最近几年来首次公布其收入数据。CEO 说，收购 Coda 后，现在 Grammarly 已经发展成为一个人工智能生产力平台。
我在去年底曾估算其 ARR 为 2.75 亿美金，不过后来有投资人朋友说已经达到 8 亿美金了《Grammarly ARR 或达 2.75 亿美金，两个 AI 估值飙升至 20+亿美金》，现在看来数据差不多，其收入的增长可以说非常快了。
不过此次融资很有意思的是，它并不是一次股权投资，而是一种风险共担的投资方式，General Catalyst 不会占有 Grammarly 的股权，因此也不会稀释其股份。Grammarly 将会以收入的一个固定比例进行分成，这个比例会有一个上限。
这种投资方式是 General Catalyst 为其客户价值基金（CVF）专门设置的，旨在帮助拥有可预测收入来源的后期初创企业投资新的资金，专门用于业务增长，其策略本质上是以公司 ARR 收入作为担保来“借出”资本。
它采取"预付-收益共享"的独特投资方式，其核心在于将资本投资与客户生命周期价值（LTV）深度绑定。具体而言，General Catalyst 为企业提供相当于月度销售及市场预算 80% 的预付资金，这笔资金专门用于目标客户群体的获取成本（CAC）支出。
与传统融资工具不同，CVF 的回收完全取决于该预算产生的实际客户收入：当客户群产生正向现金流时，基金从该部分收入中按约定比例回收本金及收益；若客户获取未达预期，基金将承担相应损失。
这种模式创造出了独特的风险共担机制。以 Fivetran 案例为例，该数据集成平台在 CVF 支持下，季度销售预算从3000-4000 万美元规模起步，通过 GC 的预付资金放大市场渗透能力，最终实现收入翻倍的同时保持正向现金流。
基金在交易结构中设置收益上限，超过约定回报率的所有超额收益归企业所有，这种设计既保障了资本方的合理回报，又为企业保留了最大化的增长红利。
我觉得这里最难的是，如果客户获取未达预期，是由基金来承担损失的。因此它设置了一套动态风险对冲架构，CVF 的风险控制体系建立在客户获取效率的实时监测基础上。基金采用 Cohort Analysis，对每个预算周期获取的客户群进行独立核算。
这种颗粒化的风险管理允许基金精准识别高绩效客户群体，同时及时调整低效渠道的投入。以保险科技公司Lemonade 的实践为例，其通过 CVF 融资后，将客户获取成本回收期从 18 个月压缩至 12 个月，单位经济效益提升了 35%。
风险对冲机制在契约层面体现为双向约束：基金承诺承担客户获取失败的本金损失，而企业则需保证将预付资金专项用于协议约定的增长计划。这种安排有效解决了传统债务融资中的"资产-负债错配"问题，特别适合具有显著客户生命周期价值但需要前期投入的 SaaS 和订阅制企业。
同时在资本结构这块，这个模式具有很强的优化效应，CVF 的非稀释性特征对企业估值管理产生深远影响。一个月以前，Felix 在最新 7500 万美元融资中，通过 CVF 获得专门的客户获取资金，成功将股权融资集中用于产品创新，使创始团队持股比例较传统融资结构提高了 15-20%。
而资本效率的提升体现在多个维度：
- 首先，CVF 资金不计入企业资产负债表，保持财务结构清洁；
- 其次，按需提取的机制避免资金沉淀成本；
- 最后，收益共享模式将资本成本与经营绩效直接挂钩，形成强效的财务自律机制。
这种结构特别适合 ARR 超过 3000 万美金、CAC 回收期在 18 个月以内的成长阶段企业。所以如果你公司未来的收入比较稳定且可预期，但又不想稀释股权且希望有更多资金来加速业务的发展，那么这种方式就非常符合。
目前，GC 通过 CVF 这个基金已经投了快 50 家公司，除了上面提到的几个外，还有 Kandji、Ro、Superplay 和 Travelperk 等。
可以说 General Catalyst 在资本投资这块做了不少创新，除了传统的股权投资和 CVF 这种收益分成模式外，他们还做孵化、并购以及 Roll-up《VC 开始做 Roll-up 了，这个华人 AI 最新估值 40 亿 ARR 超 1 亿美金》。
因此他们也将自己定位为一家以早期投资为核心的全球转型公司，具体可以参考我之前的文章《募集近 84 亿美金，两家 VC 开始了更小与更大两个方向的探索》。对于 CVF 这种投资模式，GC 在官网有一篇单独的文章详细说明其逻辑，我将其简化了一下。
GC 说，过去十年，订阅制商业模式席卷全球，核心逻辑从“一次性付费”转向“按需支付”——如 DVD 到流媒体、买断制游戏到内购、永久授权到 SaaS。这种模式通过降低用户门槛扩大客户基数，使长期客户价值远超一次性付费用户。但代价是：企业需用自身资产负债表预支客户终身价值（LTV），导致销售与市场费用（S&M）越高，现金流缺口越大。
同时存在增长悖论与股权稀释，每新增一个客户即产生现金负债，需数月乃至数年通过 LTV 回本。而高速增长的企业需持续追加获客投入，形成“增长越快，烧钱越猛”的循环。创始人被迫依赖成长型股权融资，代价是所有权稀释，导致很多企业 IPO 时创始人持股普遍低于 20%，有的甚至只有 5% 的股份，远低于微软上市时 80% 的持股比例，形成史上最大规模的创始人财富转移。
而利率上升使后期融资收紧，现有方案存在结构性缺陷：
- 股权融资：稀释严重，资本利用率低；通过反复股权融资来补充客户获取机制的成本变得更慢、更痛苦、更昂贵；
- 债权融资（如应收账款融资/收入分成贷款）：还款周期固定，与 S&M（销售和市场营销）收益的波动性不匹配，实际上企业没有从该投资中获得任何杠杆，易引发类似硅谷银行的资产负债错配风险。
解决方案就是：结构化风险分层，股权投资应专注在非结构化风险的无上限回报领域（如产品研发、工程/新市场开拓），而 S&M 这类可预测回报的“结构化支出”需专用工具。
这里的区别是，如果（股权）投资 1000 万美元组建一个工程师和设计师团队来打造一款产品，你创造的价值可能为 0，也可能达到数十亿美元。如果投资 1000 万美元用于销售和市场营销（S&M），一旦公司达到 PMF，可以预见的是，在 2-3 年的时间范围内，你的回报将处于区间波动。
一旦企业拥有了“结构化”的组成部分，例如销售与市场营销 (S&M) 和客户获取成本 (CAC)，这些组成部分就应该获得与其产出精确匹配的解决方案——就像一家拥有库存的公司获得与库存挂钩的融资，或者一家需要机器的公司获得与机器价值挂钩的融资一样。使用股权来为销售与市场营销 (S&M) 融资是对资本的浪费，在资金紧张的当下，这种情况更加明显。
因此 GC 提出的客户价值战略将 S&M 视为资产：
- 预支获客预算，仅从新增客户价值中按固定比例回收（设上限）；
- 风险共担：若获客失败，企业无需偿还；回本后超额 LTV 全归企业。
此方案既保护企业股权，又为产品创新保留弹药，实现增长与财务稳健的平衡。现在也有不少企业采用收入分成（RSA）的投资方式，这块的交易规模已经超过了 470 亿美金。
虽然 CVF 与收入分成方式都采用绩效关联的还款机制，但两者在三个关键维度存在差异：首先，CVF 资金用途限定于客户获取支出，而 RSA 通常不限制资金用途。CVF 要求企业将获得的预付资金专项用于客户获取成本（CAC）支出，这种定向投放机制确保资本与增长目标的精准匹配。
以 SaaS 企业为例，CVF 资金通常被限定于数字广告投放、销售团队扩建等直接产生客户增量的领域。相较之下，RSA 的资金使用范围更为宽泛，企业可根据需要将资金投入产品研发、基础设施升级等非直接创收领域。这种差异导致 CVF 在资本效率监控上具备天然优势，其预设的"客户获取-收入生成"闭环使每单位资金投入都能建立可追溯的绩效评估体系。
其次，CVF 建立独立核算单元，而 RSA 覆盖企业整体收入。CVF 通过独立核算单元的设计实现精确的风险隔离。每个预算周期获取的客户群形成独立核算单元，其产生的收入专门用于对应 CVF 资金的回收。这种结构使企业能够对不同渠道的客户获取效率进行差异化管理，例如将高转化率渠道的资金回收优先用于偿付 CVF，而低效渠道则触发基金的风险承担机制。反观 RSA，其风险分担通常建立在企业整体收入基础上，缺乏这种颗粒化的风险隔离能力，当部分业务单元出现亏损时可能引发全局性偿付压力。
第三，CVF 设置收益上限以保护企业利益，当客户群产生的回报超过约定阈值时，超额收益完全归属企业。这种设计使资本成本呈现边际递减特性，特别有利于高增长潜力的企业。相比之下，RSA 通常采用固定比例的收入分成机制，这种长期绑定可能随着企业规模扩大形成显著的资本成本负担。
从整体来看，我觉得 CVF 这套机制有点类似 RSA 的升级版，其管理评估体系颗粒度更加细化，也更利于企业一些。根据 CVF 一个具体的案例 Lemonade，我们可以大致知道 CVF 的运作模式：出借资金达到其 CAC 的 80% 时，GC 收取 80% 的新客户收入，直到 IRR 达到 16% 或某个倍数中的较低者，之后收入都归企业。
